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热门话题软银旗下的英国芯片公司Arm在8月正式提交了IPO申请，几年前私有化的芯片设计巨头为何突然又要上市了？今天我们就来了解下Arm以及它上市所面临的挑战。毕竟这笔上市有望成为今年美股最大规模的IPO，也是继阿里巴巴和Facebook之后的美股历史第三大IPO，这也将对本就需要更多流动性的美国高科技板块造成明显抽血效果。据Arm自己所说，几乎所有全球智能手机都离不开Arm的技术，Arm的高效能CPU已经被全球99%以上的智能手机采用，全球大约有70%的人口使用了基于Arm架构的产品。Arm是一家独特的芯片公司，不生产芯片，而是通过出售芯片架构授权来盈利。具体来说，Arm的收入主要来自两个方面，第一是将芯片设计方案即知识产权（IP）授权给苹果、三星、高通等芯片公司，并收取一次性费用；第二方面是芯片公司使用Arm IP进行芯片生产并销售给手机品牌后，按照每块芯片售价的比例向Arm支付版税。

然而，尽管表面上看起来很光鲜，Arm的实际收入却非常有限。在2022财年，Arm的大客户高通全年营收442亿美元，但Arm的收入只有26.8亿美元，不到高通的零头。Arm依赖RISC（精简指令集）市场，它与CISC（复杂指令集）芯片设计理念对抗了40多年。这两者的区别在于，CISC可以在一个指令下执行多个子任务，性能高但功耗也高；而RISC需要通过多条指令来完成相同的任务，性能不如前者但功耗较低。在20世纪80年代，CISC赢得了竞争，最终以x86架构为代表。而当英特尔失去智能手机市场时，Arm凭借低功耗的优势崭露头角。同时，Arm采用了一种独特的商业模式：不同于英特尔出售整个芯片，Arm出售芯片IP，让不同厂商按需购买Arm的技术或架构并进行改进设计。换句话说，Arm提供标准化的硬件解决方案，让公司如苹果和高通可以进行自主设计，Arm则收取一笔设计费。这一商业模式也是软银看好Arm的原因，因此在2016年出资320亿美元将Arm私有化。

那么为什么Arm现在又要寻求上市呢？软银最初的判断并没有错，Arm架构是移动互联网的核心，而且当物联网设备兴起时，Arm的IP授权模式正好迎合了各种终端应用的需求。此外，Arm通过大量的专利积累，使得几乎所有低功耗芯片设计都离不开Arm的IP。然而，软银渐渐发现，尽管Arm可以坐地收税，但所得税收微不足道。Arm从芯片公司那里收取的授权费用有两部分，前期授权费通常在100万至1000万美元之间，一次性支付；而版税是每售出一颗芯片，根据芯片售价的1%至2%支付给Arm。与之类似的是高通的基带芯片，它们也是通过“收税”来盈利。然而，高通的“税率”基于手机销售价格，而手机的售价远高于芯片的成本。因此，尽管Arm的授权伙伴不断增加，但由于其基数太低，所得收入有限，这也是软银最不愿意看到的情况。在2020年9月，有消息披露英伟达计划以400亿美元的价格从软银手中收购Arm。由于Arm掌握着移动CPU的核心架构，几乎所有国家的监管部门都反对该交易，这一并购计划最终以失败告终，这也让Arm错失了最佳的弯道超车机会。Arm的市场地位更多来自于其"生态系统"，即有大量下游客户愿意采用Arm架构来设计芯片。这一生态系统的壁垒在于"双边规模效应"：采用Arm架构的芯片越多，围绕在Arm架构的软件开发者和用户也就越多，反过来新的芯片公司和开发者也更倾向于选择Arm架构。因此，如果Arm的"税率"过高，可能会导致下游芯片公司寻找新的架构方案，从而难以重新吸引这些客户。因此，Arm一直面临着市场压力。Arm于2022年在美国法院起诉高通，指控后者未经许可使用Arm的知识产权。原因是高通在2021年收购了一家名为NUVIA的初创公司，该公司从事Arm架构CPU的开发。收购完成后，Arm希望与高通重新签订授权协议以增加收费，但高通拒绝了。两大巨头争执不下，Arm甚至威胁终止所有许可协议。尽管这只是嘴上说说，但显然使高通和Arm的其他大客户对其产生了忌惮。在争端升级的同时，Arm的下游客户开始秘密寻找Arm的替代方案。其中，最主要的战略之一是投资RISC-V架构。与Arm类似，RISC-V也是基于精简指令集，而且是开源的。RISE是一个生态联盟，成立于比利时，其创始成员包括高通、英特尔、三星、英伟达、联发科、谷歌等科技巨头，他们掌握了芯片市场的大部分份额。RISE中的"R"代表RISC-V架构。这一联盟的共识是推动RISC-V的软件生态系统并加速其商业化进程，将RISC-V处理器推向移动通信、数据中心、边缘计算和自动驾驶等领域，而这些领域直接竞争着Arm的市场。

几乎与RISE联盟成立同时，有报道称Arm正计划改变其授权模式，效仿高通，将授权费用从芯片售价变为终端售价的1-2%。虽然比例没有变化，但实际上涨价了约十倍。在RISE联盟成立之前，Arm的客户已经陆续脱离了Arm的生态系统。例如，高通的骁龙SoC的CPU架构来自Arm，但Adreno GPU采用了自家架构；三星的GPU架构来自AMD；联发科虽然使用了Arm的GPU，但没有使用Arm的CPU架构。然后，Arm提出了新规定，从2025年开始，如果使用Arm的公共CPU架构，必须搭配使用Arm的公共GPU、NPU和ISP。这实际上要求这些客户在现有解决方案和Arm之间做出选择，要么放弃Arm，寻找新的CPU架构，要么替换掉所有自家或第三方的芯片，全部改为Arm的公共架构。消息一出，三星立即组建了一个自家CPU核心架构的团队，计划在2027年之前将Arm芯片替换为自家的Galaxy Chip；高通也在加速离开Arm的决策，计划在下一代骁龙8 Gen4中使用自家Nuvia架构。尽管Arm作为移动终端芯片的核心基础设施有着重要地位，但其缺乏相应的议价能力，其市场地位实际上是由让步自身利益为前提的。移动终端芯片市场的主导权在于苹果、三星、高通、联发科等公司。最终，Arm似乎只剩下了再度上市这一选项。一方面由于软银最近几年的财务状况并不好，最近一个季度亏损了240亿美元，而Arm的收入只占很小一部分。相比之下，通过将Arm上市，软银可以获得更多的收益。因为目前苹果、三星、英伟达等公司都排队希望成为Arm的大股东。另一方面，今年正值AI驱动的芯片热潮时期，Arm上市可能会获得更高的估值。最后，在软银经历了多个失败案例后，Arm的上市也可能是对孙正义投资水平的一次考验。免责声明：GO Markets分析师或外部发言人提供的信息基于其独立分析或个人经验。所表达的观点或交易风格仅代表其个人；并不代表GO Markets的观点或立场。联系方式：墨尔本 03 8658 0603悉尼 02 9188 0418中国地区(中文） 400 120 8537中国地区(英文） +248 4 671 903作者：Xavier Zhang | GO Markets 高级分析师

热门话题在中国内地的过去20年里，一般人想投资海外的市场，比如股票、债券等，QDII（合格境内机构投资者）发行的ETF和共同基金一直是主要的渠道，最知名的有广发纳斯达克100ETF和易方达标普500ETF等。随着美联储去年开启加息周期，美元存款与债券ETF开始受到大陆居民追捧。最新的分析也表示，越来越多的中国投资者感兴趣进入美国、日本甚至越南与印度的股票市场。这番操作的逻辑大概率是对国内房地产和股市的替换投资，需求还在增加，但是渠道和供应是有限的。要知道QDII的海外投资是要国家外汇管理局给配额指标的，一些基金经理表示，今年已审批的1655亿美元总额已经用完。即使后面又新批准了58亿美元的额度，可是嗷嗷待哺的资产管理公司却发现完全不够用。

公开信息显示，像蚂蚁金服支持的天弘资产管理公司在今年上半年推出了3款QDII产品，分别追踪纳斯达克100指数(Nasdaq 100 Index)、海外高端制造业股票和海外电动汽车股票（越南电车是不是最近很火？！），其表示给到的额度低于预期，无法满足需求。同时，一些热门基金在年初认购规模就增加近50%的情况下，甚至不得不暂停认购控制规模。其实，国内民众对于像美国股票的需求从去年年底就出现，回报丰厚之下，在今年更加强化了这种趋势。可是，这是当局不愿意看到的情景。资本的流出确实给当局稳定人民币汇率、提振国内股市与房市都增加了难度。

不过，如果您读过一些经济历史，就会相信在还有流动性的市场里，减少供给是无法抑制需求的道理。再通俗点打个比方，减少官方iphone手机的供给，大概只会让水货更加有市场，或者出现其他的相似替代品。打铁还要自身硬，绝大部分人只会选择优质良好的产品和资产，我们看到的就是用脚投票的结果。既然配置海外资产，全球范围内最热门的要数纳指100和标普500指数，过去五年里两者的投资回报率分别在102%和55.6%。如果统计本年度至今的数据，它们分别大幅的上涨了42.35%和18.06%，领跑各国股指。

至于个股方面，一些龙头科技股的长期回报率在过去五年里甚至达到了惊人的1177%（特斯拉）、608%（英伟达）、244%（苹果公司）和208%（微软），其投资价值变得不言而喻。作为普通业余投资者，在一个大周期牛市与牛长熊短的博弈市场里，或许更加容易吧。

摩根大通中国资产管理公司首席执行官Desiree Wang认为，从长期来看，在岸投资者的全球多元化投资需求和兴趣将会持续下去，以分散风险、取得更平稳和高的回报率。值得注意的是，资金流动与汇率变化是不可分割的，当前不论是从宏观经济基本面、货币属性、中美利差，还是对优良资产的投资需求角度看，恰到好处的看多USDCNH（美元兑离岸人民币）都将是一笔确定性相当高与接近无风险的投资与交易。技术图表分析：目前USDCNH价位7.3，仍高于6月份的高点7.2850，仍处于强势的上涨行情，短期上方目标价为7.35与去年高点的7.3750。同时，如果汇率有机会回落到7.2和7.1附近，个人认为，都将是很好的逢低买入建仓时机。

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热门话题昨日（周三）澳大利亚东部时间上午11：30，根据澳大利亚统计局（ABS）的最新数据，截至 2023 年 7 月的 12 个月中，月度消费者价格指数（CPI）指标上涨了 4.9%。本次4.9%的年增长率低于6月份的5.4%，超市场预期（5.2%）放缓。通胀意外急剧下降增强了人们对储备银行不会再次加息的预期，也就是说下周二即将离任的行长 Philip Lowe 的最后一次会议上大概率将现金利率维持在 4.1% 不变。数据公布后，交易员削减了进一步加息的押注。市场定价意味着今年剩余时间现金利率维持在 4.1% 的可能性为 62%，高于周二的 52%。

消息公布后，利空澳元，利多澳股，澳大利亚股票指数标普200（GO Markets交易代码：ASX200）涨幅扩大至1.1%，澳美货币对（GO Markets交易代码：AUDUSD）短线快速走低20点。

通胀缓和 非必需品需求下降随着供应链正常化和高利率抑制消费者对非必需品的需求，商品通胀正在下降。7月月度CPI年价格涨幅从2022年12月8.4%的峰值继续放缓，尽管距离澳联储2-3%的的通胀目标仍有距离，但是对于澳联储对抗通胀的成效来看无疑是一个好的迹象。排除波动性项目（汽车燃料、水果和蔬菜以及假日旅行）来看，7 月份年度通胀率下降幅度较小，为 5.8%，而 6 月份为 6.1%。但是整体来说，澳大利亚通胀正稳步进入下行通道。

对 7 月份CPI年度增长贡献最大的是住房（+7.3%）以及食品和非酒精饮料（+5.6%）。汽车燃料（-7.6％）和水果和蔬菜（-5.4％）的价格下跌减少了7月份的涨幅。

家具和家用设备的年度通胀率继续放缓，降至 4.3% 的 19 个月低点。虽然过去 12 个月食品价格上涨了 5.6%，但压力正在缓解，7 月份通胀数据为 2022 年 5 月以来最低。需求下降和材料成本压力缓解，推动新房建设成本年度通胀率降至 5.9%，远低于 2022 年 7 月达到的 21.7% 峰值。

央行行长交棒在即维持高利率已是定局澳洲已经在上个月宣布，现任澳联储主席菲利普洛维将届满卸任，Michelle Bullock将成为澳大利亚64年来首位女行长，并将于9月18日开始履职。这也使得此次央行年会将是菲利普洛维的卸任之旅，因此九月初澳洲的议息会议也颇为引人注目。但是有一点，根据美国方面的鹰派态度以及诸多迹象都表明，各国央行领导人达成共识，利率会在更长的时间内保持在高位，以确保通胀下降得到遏制，澳洲也自然不会例外，维持现有高利率已是板上钉钉。那么澳大利亚后续加息的空间有多少呢？澳大利亚央行审查审查提出了澳大利亚央行的双重使命，对价格稳定和充分就业给予同等考虑。也就说，澳洲联储从来就不是一家只以通胀为目标的央行，从长远来看，澳联储认为双重目标是完全一致的，充分就业率将在低通胀中实现其可持续性，“稳通胀、促就业”是澳央行后续决定是否加息的主要考量。澳大利亚央行认为可持续充分就业率处于 4% 的较低范围内。而本月中8月17日公布的澳大利亚7月份失业率数据上升 0.2 %，达到3.7%，就业市场显示出“转折点”的迹象。我们认为，在考虑充分就业的前提下，澳联储对于后续加息即将更加谨慎，加息的空间已经非常有限。澳元走势近期澳元表现疲软，澳元对美元一度跌破0.64关口。CPI数据出炉后，1分钟澳美货币对下挫21.4点，下探0.64496后收复跌幅。此外，美联储主席鲍威尔上周五在杰克逊霍尔的讲话也为美元提供了新的支撑。根据CME美联储观察工具，在鲍威尔讲话之后，市场对美联储鹰派押注有所增强，11月加息的概率从38%升至50%。随着澳大利亚通胀继续回落、劳动力市场降温以及中国经济增长前景不确定性增加，澳元短期大概率继续承压。澳美货币面临上行关键阻力位0.65。

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热门话题政策底不多说，此前连续3周文章都提到了，中国政策底已经到了，大家可以慢慢建仓，等待市场底。市场底分为两部分，外资底和中资底。如今，三天盘面出现异动，外资底基本出现。什么意思呢？连续三天，Jacky我都在观察凌晨的盘面，也就是美盘时刻，HK50和China50的走势。连续3天，晚盘恒生指数和China50指数都有大单买入，有明显的资金注入的迹象，白天下跌，晚上上涨，且晚盘涨幅都不小。

外资为什么比中资更勇敢呢？原因很简单，标的不一样。中国很多产品，包括基金或者个股，外资想要购买，都需要一定的资质，有门槛，且需要披露很多信息。但是在海外指数交易中，并不需要披露资金来源、购买者的信息等，以CFD市场为例，大家还可以使用杠杆购买HK50和China50，外资也是一样。对于让他们将美金或者外币换成人民币，再进入中国炒股，难度不亚于拿中国PR或者公民身份。所以，他们干脆简单一些，就买香港恒生指数。操作起来简单，不需要研究个股，避免踩雷，赚一个被动基金的收入，毕竟大家还是信服巴菲特曾经的打赌：指数和基金，到底谁的回报率在长周期里更稳定，回报率更高。结果是指数赢了，主动型基金输了。所以外资购买指数也是一种主流思想。同时，可以使用杠杆。外资很激进，碰到机会就会使用杠杆。不管是2008年电影《大空头》里面做空的对冲基金，还是闻名于世的索罗斯，都会使用杠杆，最高甚至可能超过10倍。当然，大家要注意控制仓位，到底资金支撑指数下跌20%还是支撑下跌50%。

很多经济学家认为中国的经济一塌糊涂，部分行业确实是。我们不否认，我多次提到，中心思想或者愿景没变，至少口号不能丢，那就是全民富裕。不管目前中国的经济政策是否是健康的，这个方针是不变的，那么就会想尽一切办法，留下一个能够全民富裕的机会。中国试了全民读大学，刺激房地产，再到全民创业，发现都不太行。为什么呢？因为太快，想赚钱或变现的速度太快，远超实际的经济运行规律。好比在澳洲，咱们都知道，老外的公司做一件事情，可能需要1-2天，比如大一点的项目，例如铁路项目，可能需要3-4年。在中国，这怎么可能，中国速度，深圳速度，那都是特有名词。所以，快速发展，造就了大家的变现欲望空前强大，让大家觉得，我也行，没什么难的。结果，社会快速的节奏，让大部分人变得浮躁。对于钻研或者说长时间投入才有产出的事情，兴趣都不大。所以，这种背景下，一个国家的文化是需要沉淀的，经济发展的速度是需要降下来的，人们在追求财富的旅途中，也需要停下来休息休息，不然卷来卷去，就是悲观情绪会变多，压力会变多，利润会变薄。但是，社会的车轮已经到这个速度了，你不可能马上停下来。怎么办？实际的经济增长比不上大家欲望的增速，或者大家的口袋里面进来的钞票，比不上出去的钞票。这种时候，让大家回归传统，回归没有杠杆的生活，没有借贷的生活，是不可能的。因此，金融就是一个替代品。能够快速变现，将未来的时间价值变现。这就是金融最大的魅力。金融可以量化时间。所以，把未来的钱拿到今天花。但不是让普通人，也不是让大学生，去借钱创业。因为已经试过了，试的人都成了韭菜。那么让谁尝试呢？让上市公司。上市公司的估值，就是市盈率，本身就是对未来时间价值和预期收益的折现。反正都是把未来的价值搬到现在，与其交给没有经验的大学生和小生意者，还不如交给上市公司。当然，之前也试过交给国资，发现腐败太严重了。所以，折中一下，选择比小企业更大，更稳健，更有潜力，对经济更有贡献的上市公司，同时，又比国企多了更多的灵活性，盈利能力。因此，二级市场繁荣，将是解救当下中国经济危机或者经济转型的唯一解。

让真正的社会优质中层发力，让成熟的市场经济发力。这就是中国未来几年的经济破局。所以看透了这一点，就知道，政策不可能不来，只是最终看来多少利多股市的政策。这就是外资眼中的机遇。这就是中国经济自救的最好出路。将经济的权杖，交给优秀的，有能力，有实力的上市公司们。所以，我们是跟着这个逻辑投资，还是说，依旧认为，中国政策的不稳定性，不值得我们去投资呢？从我的角度来说，GO Markets提供的HK50、China50这个产品，比基金成本低，更灵活，买涨做空都可以，多头还可以获利分红。如果对中国经济政策认为依旧不确定，可以少量参与，小资金加杠杆，以小博大。认为外资的判断没问题，你也认可，那么就和我们沟通联系，看一下如何利用CFD这样的金融产品，帮助自己参与到中国二级市场，控制风险，增加收益。未来，中国将会降低贷款利率，降低首套房贷款，下调存款利率等众多利多股市的政策颁布，吸引更多资金进入股市。同时，此举将缓解人民币贬值压力，增加人民币资产在国际上的吸引力，可谓一举多得。免责声明：GO Markets分析师或外部发言人提供的信息基于其独立分析或个人经验。所表达的观点或交易风格仅代表其个人；并不代表GO Markets的观点或立场。联系方式：墨尔本 03 8658 0603悉尼 02 9188 0418中国地区(中文） 400 120 8537中国地区(英文） +248 4 671 903作者：Jacky Wang | GO Markets 亚洲投研部主管

热门话题相信关心投资和股市的朋友们应该知道了国内A股在周末发布了重磅利好组合拳：不但宣布印花税降低，更是有会暂停新股发行和减少大股东减持等一揽子刺激政策。因此在本周一开盘之前，市场和媒体都纷纷预计将会出现创纪录的大涨，并且用2008年当时千股涨停的例子来作为参考。但是在今天上午A股开盘之后的表现则和2008年当时几乎完全不同。在今天开盘之后，深沪两地都出现了高开，低走的走势。从开盘时上涨超过5%，到收盘时涨幅降低到1%，全天从高点回落超过了4%。其中还有部分板块出现下跌，这究竟是为什么呢？

在解释这背后原因之前，我先引用一个中国古代著名的佛家故事：在中国佛教主要著作《坛经》中说到，有一次众人在旗杆下遇到刮风，大风吹的旗帜飘扬，然后有一僧曰风动，就是说是风在动。一僧曰幡动，意思是一个僧人说是旗帜在动。大家议论不已。但是中国佛教禅门宗师惠能则说到：'非风动，非幡动，仁者心动。意思是，不是风在动，也不是旗帜在动，而是你的心在感应，心境在变化。

这话看着似乎很哲学，很模糊，但是毫无疑问故事告诉我们，一个人的内心变化，可以影响其行为和判断。而2008年的降低印花税，和上周末宣布的降低印花税，都是一样的特大利好，但是在股市上最终的表现则不同，其背后就是因为人心的不同。2008年4月，虽然当时美国著名的雷曼兄弟还没有倒闭，但是从2007年末开始逐渐扩散的金融危机已经在不断蔓延。全世界已经开始感受到了这次危机的规模和潜在的破坏性，所以其实世界各国都已经开始用自己的方式来做部分的调整。中国在4月就推出了降低印花税的特大利好。而我们都知道2008年北京即将开奥运会，因此那时中国全民几乎都处于奥运最后准备时期，气势高涨，同时全世界那时对中国的态度也和现在截然不同，那时中国借助加入世贸的机会，利用不到10年时间成功的大幅提高了国力，因此在那时人们对于未来的信心和热情几乎达到了过去几十年的高点，所以降低印花税的利好消息就如同一杯水倒入了热油，引来的是千股涨停，大盘上涨9%的疯狂时刻。但是时隔今日，情况和2008年有着巨大的不同：美联储的加息依然没有停止，全球主要国家的通胀问题也迟迟得不到解决，欧洲国家因为俄乌战争而导致的投资流失以及增长停滞还在扩散，国内部分行业例如地产、信托均开始暴雷，出口贸易数据持续下滑。更重要的是欧美国家对于中国经济脱钩的趋势依然没有改变，从高科技产品到一些核心原材料，限制越来越多，这些都是导致投资者信心缺乏的原因。其实刚才坛经小故事里说到的旗子在飘的对话还有剩下半句没说的就是：就算风在吹，旗子在飘，但是只要你的心境不变，那就没有风，没有飘。同样的，如果你的心里有风，那即使当天没有刮风，你也能感觉到旗子在飘。我说的是不是有点玄乎？其实切换到股市里，我想表达的观点就是：其实投资者对于股市，对于经济以及对于未来的信心是最重要的。任何的政策利好，其实也是希望提振投资者的信心。所以如果投资者有信心，那即使没有降低印花税的利好，股市依然能涨。但是如果信心缺失严重，那就和本周一的情况很类似。即使发布重大利好，但是市场依然难以掩盖不安和担心的情绪，众人纷纷在开盘后不断卖出，这才使得股市从开盘上涨5%的位置，一路下跌到收盘上涨仅剩1%。其实不仅仅是中国A股。这个信心的重要性我们还可以用电动车里的特斯拉和小鹏汽车来举例。我们知道特斯拉是目前全世界最流行的电动车品牌，也是最赚钱的电动车企业。其股价从上海超级工厂建成之后就翻了10倍以上。但是也因为目前中国销量的疲软以及对于未来在中国地区销量的担忧而出现过去3个月持续的下跌。

另一方面，小鹏电动车虽然目前是国产三强之一，但是依然在年年亏，还没有盈利。因为销量不够，无法抵消设计和生产成本，没有达到临界点。但是为啥它的股价在过去一周的交易时间里上涨了这么多？就是因为大众宣布入股小鹏，同时和小鹏合作在国内生产电动车。还有，小鹏和国内最大的共享汽车滴滴达成协议，未来将会使用小鹏作为滴滴出行的标准电动车。就是因为这两个重大新闻，帮助这个依然亏损严重的小鹏汽车出现了股价暴涨。所以，赚钱的特斯拉股价三个月跌了40%，而亏钱的小鹏汽车，则在短短1周时间内上涨了17%。你说，这是风在动，还是旗在动？无他，唯心在动尔。免责声明：GO Markets分析师或外部发言人提供的信息基于其独立分析或个人经验。所表达的观点或交易风格仅代表其个人；并不代表GO Markets的观点或立场。联系方式：墨尔本 03 8658 0603悉尼 02 9188 0418中国地区(中文） 400 120 8537中国地区(英文） +248 4 671 903作者：Mike Huang | GO Markets 销售总监

热门话题在刚刚结束的2023年杰克逊霍尔会议上，鲍威尔讲话的要点是重申2%依然是也仍将是美联储的通胀目标，并表示如有需要，美联储会根据经济数据考虑进一步提高利率，并打算将政策利率维持在一个限制性水平。让我们来具体回顾下鲍威尔具体说了什么。鲍威尔的讲话首先回顾了迄今为止所取得的进展，并讨论美联储在追求双重使命时所面临的前景和不确定性，最后总结了采取这样的货币政策的意义所在。在去年的杰克逊霍尔研讨会上，鲍威尔曾发表了一个简短而直接的讲话，主要是对美国那时候的高位通胀表示担忧，并提出需要通过持续加息和缩表等手段不断强化货币紧缩政策。在过去的一年里，美联储极大地收紧了货币政策。尽管通胀率已经从最高点回落，但仍然过高。美联储打算将政策利率维持在一个限制性水平，直到确信通胀正在朝着目标持续下降。胀率已经从最高点回落，但仍然过高。美联储打算将政策利率维持在一个限制性水平，直到确信通胀正在朝着目标持续下降。持续的高通胀最初源自异常强劲的需求与受疫情限制的供给之间的冲突。明显地，要降低通胀，需要同时消除与疫情相关的前所未有的需求和供给扭曲，以及通过货币政策的收紧来减缓总需求的增长，以使供给有足够的时间来赶上。尽管这两个因素目前正共同努力降低通胀，但这个过程还需要很长时间，即使最近的数据显示积极的迹象。以年同比的方式来看，美国总体个人消费支出（PCE）通胀率在2022年6月达到7%的峰值，而今年7月下降至3.3%，大致与全球趋势一致。自2022年初以来，俄乌冲突一直是全球总体通胀变化的主要推动因素。总体通胀对家庭和企业产生了直接影响，因此这一通胀下降的数据是一个非常积极的信号。然而，食品和能源价格受全球因素的影响，这些因素仍然不稳定，可能会误导通胀的走势。核心PCE通胀率以年同比方式在2022年达到5.4%的峰值，今年7月逐渐下降至4.3%。然而，6月和7月的下降幅度尚不确定，未来几个季度潜在通胀的稳定时间也难以预测。核心通胀率仍然维持在较高水平，恢复物价稳定的道路仍然漫长。

为了深入了解可能推动通胀进一步发展的因素，鲍威尔逐个分析了核心PCE通胀的三个主要组成部分——商品通胀、住房服务通胀和其他所有服务通胀。核心商品（尤其是耐用品）通胀已经出现显著下降，这归因于货币政策的紧缩以及供需错位的逐步缓解，这一因素正在推动核心商品通胀下降。随着时间的推移，货币政策的紧缩效果预计将更加充分地显现出来。尽管核心商品价格在过去两个月有所下降，但同比增速仍远高于大流行前的水平。在对利率高度敏感的房地产行业中，货币政策的效果在加息不久后已经开始显现。在2022年期间，抵押贷款利率翻了一番，导致房屋开工率和销售量下降，房价涨幅急剧下降。市场租金的增长迅速达到顶峰，然后稳步下降。以PCE指数衡量的住房服务通胀滞后于这些市场变化，但最近也开始下降。这个通胀指标反映了租户支付的所有租金以及自住房屋可能获得的等效租金的估计。由于租约周转较慢，市场租金增速的下降需要一定时间才能对整体通胀指标产生影响。市场租金的下降直到最近才开始在这一指标上体现。过去一年左右，新租金增长的减缓正在酝酿中，并将在未来一年影响住房服务通胀。最后一个大类是非住房服务，占核心PCE的半数以上，包括医疗保健、食品服务、交通和住宿等广泛的服务业。自加息以来，这一分项的通胀率同比一直处于横盘状态。然而，过去3个月和6个月的通胀率有所下降，到目前为止，非住房服务通胀的温和下降部分原因在于许多服务业受全球供应链瓶颈的影响较小，并且通常被认为对利率的敏感度不如住房或耐用品那么大。这些服务的生产也相对劳动密集，劳动力市场目前仍然紧张。考虑到这一大类的规模，进一步取得进展对于恢复价格稳定至关重要。随着时间的推移，限制性货币政策将有助于总供给和总需求更好地恢复平衡，从而减轻这一关键分项的通胀压力。

关于未来展望，尽管疫情相关的扭曲效应正在逐渐减弱，限制性的货币政策可能会发挥越来越重要的作用，但预计需要经历一段经济增长低于趋势增长的时期，同时劳动力市场情况需要有所缓解，通胀才能持续地回落至2%水平。自从去年的杰克逊霍尔会议以来，两年期实际收益率上涨了大约250个基点，而较长期的实际收益率也上升了近150个基点。除了利率变化，银行的贷款标准也有所收紧，导致贷款增长迅速放缓。这种广泛的金融状况紧缩通常会导致经济活动增长放缓，在过去的五个季度中，工业产出增长已经放缓，住宅投资支出也在下降，但美联储仍在密切关注那些未能反映经济预期减弱的信号。今年迄今为止，GDP增长超出预期，也超过了其长期趋势，而最近的消费支出数据尤其强劲。此外，房地产行业在过去的18个月内迅速放缓后正在显示复苏的迹象。如果持续出现高于趋势增长的证据，可能会对通胀前景构成风险，从而需要进一步收紧货币政策。

劳动力市场的再平衡已经在过去一年持续进行，但尚未达到完成的状态。劳动力供给有所改善，25-54岁人群的劳动力参与率有所上升，移民增速也回升至疫情前的水平。就业机会的增长明显放缓。过去六个月内，总工时保持稳定，平均每周工作时长已降至疫情前水平的边界，这反映了劳动力市场状况逐渐回归正常。这种重新平衡减轻了工资上涨的压力。从多个指标来看，工资增长依然在逐步减缓，但如果有证据显示劳动力市场的紧张情况不再持续缓解，可能就需要货币政策做出相应调整。

然而，美联储无法确定中性利率水平，这也导致政策限制性程度存在不确定性。由于货币紧缩对经济活动的影响，特别是通货膨胀滞后的长度不确定，因此对政策限制性程度的评估变得更加复杂。自一年前的杰克逊霍尔会议以来，FOMC已将政策利率提高了300个基点，过去七个月内加息了100个基点。美联储还大幅减少了其持有的证券规模，市场的反应明显需要时间才可能出现显著传导。

除了传统的政策不确定性来源外，还有个就业市场的问题是，尽管职位空缺显著减少，但却未导致失业增加，这在历史上较为罕见，反映出对劳动力的需求严重过剩。与过去几十年的经验相比，有证据表明通货膨胀对劳动力市场紧张程度的反应变得更加敏感。这些不确定性因素使美联储在平衡货币政策过度紧缩和力度不足之间面临挑战。过度紧缩可能对经济造成不必要的伤害，而力度不足则可能令政策前功尽弃。在这种情况下，风险管理变得至关重要。在接下来的FOMC会议上，美联储将根据所有数据和不断演变的前景与风险不断评估进展情况，从而谨慎地决定是否进一步收紧政策或保持政策利率不变。美联储需要价格稳定，以确保强劲的劳动力市场状况持续一段时间，从而造福所有人。鲍威尔最终表示，不到大功告成之时，美联储不会罢休。免责声明：GO Markets分析师或外部发言人提供的信息基于其独立分析或个人经验。所表达的观点或交易风格仅代表其个人；并不代表GO Markets的观点或立场。联系方式：墨尔本 03 8658 0603悉尼 02 9188 0418中国地区(中文） 400 120 8537中国地区(英文） +248 4 671 903作者：Xavier Zhang | GO Markets 高级分析师